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二六三4.2億溢價20倍購美國公司iTalk

2012/06/13

　　《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者通過二六三(002467，SZ)投資者關(guān)系部了解到，該公司正在收購一家名為iTalk全球的VOIP(網(wǎng)絡(luò)電話)公司。

　　據(jù)悉，本次收購的溢價率高達(dá)2233%，一位要求匿名的業(yè)內(nèi)人士對此高估值提出質(zhì)疑。此外，收購?fù)瓿珊�，二六三公司還不得不面對商譽(yù)減值的經(jīng)營風(fēng)險，以及為iTalk全球的專利侵權(quán)行為埋單的風(fēng)險。

　　對于上述質(zhì)疑，在接受《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者采訪時，二六三董秘劉江濤表示看好該公司的未來潛力。

　　溢價率高達(dá)2223%

　　公開資料顯示，二六三以現(xiàn)金8000萬美元(折合人民幣5.1億元)收購iTalk控股持有的iTalk全球66.67%的股權(quán)。在此基礎(chǔ)上，加上之前以750萬美元已買下的33.33%股權(quán)，因此收購?fù)瓿珊�，iTalk全球?qū)⒊蔀槎娜Y控股公司。

　　值得關(guān)注的是，在這筆交易中，溢價率高得驚人。

　　二六三的報告書顯示，本次交易以iTalk全球在評估基準(zhǔn)日2011年12月31日的收益法評估結(jié)果1.25億美元 (按照當(dāng)日人民幣兌美元匯率中間價折合人民幣7.9億元)為基礎(chǔ)定價，2011年12月31日iTalk全球賬面凈資產(chǎn)為3292.88萬元，由此計算，此次收購溢價率高達(dá)約2223%。

　　《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者獲得的一位投資者撰寫的研究報告顯示，這筆交易存在高估值問題。

　　以紐交所上市的同行Vonage為例。目前Vonage市場估值大約3.9億美元，為iTalk全球1.25億美元估值的約3倍，但Vonage目前的VOIP電話客戶數(shù)為240萬人。截至去年年底，iTalk全球的VOIP電話客戶數(shù)僅為19.7萬人，是Vonage的十二分之一。換句話說，客戶量僅為Vonage近十二分之一的iTalk全球，在此次的交易中，其估值卻高達(dá)Vonage的約三分之一。

　　未來收益被高估？

　　估值的一個重要參數(shù)為目標(biāo)公司的成長潛力，在此筆交易中，iTalk全球的未來發(fā)展?jié)摿Υ嬖诒桓吖赖目赡堋?br />
　　據(jù)悉，雙方簽訂的《股權(quán)購買協(xié)議》明確規(guī)定，本次交易的收購價款將分兩期支付，交割日支付收購價款的70%；若iTalk全球2012年前三季度經(jīng)審計凈利潤達(dá)到700萬美元，則支付收購價款余下的30%。若iTalk全球2012年年度凈利潤未達(dá)到1000萬美元，那么實際實現(xiàn)的凈利潤與1000萬美元之間的差額將由iTalk全球補(bǔ)償給二六三。換句話說，iTalk全球承諾的2012年凈利潤為1000萬美元。

　　不過，在接受《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者采訪時，清科創(chuàng)投董事總經(jīng)理葉濱直言，伴隨通信費用的大幅下降，目前已經(jīng)很少有人談?wù)揤OIP行業(yè)，其發(fā)展前景并不被看好。

　　易觀國際(微博)分析師黃萌在接受《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者采訪時也表示，除行業(yè)本身的前景被質(zhì)疑外，目前這個行業(yè)還沒有找到相對清晰的盈利模式。以VOLP行業(yè)最具盛名的Skype為例，該公司在全球的基礎(chǔ)用戶達(dá)數(shù)千萬，活躍用戶上億，但仍然因為盈利模式的困擾最終被微軟(微博)收購。

　　實際上，記者注意到，Vonage2009年與2010年是虧損的。2011年，公司實現(xiàn)扭虧，但原因是稅收補(bǔ)償，不是經(jīng)營原因。

　　大華會計師事務(wù)所的一份評估報告顯示，iTalk全球2011年經(jīng)審計的利潤只有200多萬美元，低于2010年。在這種背景下，2012年盈利預(yù)測為1000萬美元，為2011年的近四倍，這不得不讓人質(zhì)疑其被高估。

　　不過，在接受《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者采訪時，二六三董秘劉江濤對此解釋說，iTalk全球2009年的利潤為零，2010年上升到約300多萬美元，2011年的真實利潤為700萬美元，而經(jīng)審計的利潤額只有200多萬美元。前后兩個數(shù)據(jù)存在差異的原因在于：首先是本次交易產(chǎn)生的相關(guān)費用，如律師費等；其次是北美地區(qū)對于VOIP服務(wù)行業(yè)的增值稅，有些地方政府從鼓勵新興產(chǎn)業(yè)的發(fā)展出發(fā)不收此稅，而有些地方要收。此前，iTalk全球在加拿大開展業(yè)務(wù)時沒有交過此稅，但基于謹(jǐn)慎考慮，iTalk全球為此預(yù)提了一筆約300多萬美元作為營業(yè)外支出，以預(yù)防風(fēng)險。

　　面臨商譽(yù)減值經(jīng)營風(fēng)險

　　與iTalk全球未來前景被指高估一脈相承的是，收購該公司后的二六三未來盈利也被指存在連帶性高估。

　　二六三董事會于4月底發(fā)布的一份《關(guān)于公司與李小龍先生簽訂<關(guān)于iTalkGlobalCommunications，Inc資產(chǎn)2012-2014年度利潤預(yù)測補(bǔ)償協(xié)議>關(guān)聯(lián)交易公告》顯示，主導(dǎo)此筆交易收購的二六三董事長李小龍，為了表達(dá)對此筆交易的信心，承諾并保證此筆收購?fù)瓿珊蟮亩?012年~2014年每年實際凈利潤不低于如下利潤目標(biāo)：2012年度不低于1000萬美元，2013年度不低于1300萬美元，2014年度不低于1500萬美元。若二六三未達(dá)到以上凈利潤目標(biāo)，則由李小龍向二六三進(jìn)行賠償。由于iTalk全球在股權(quán)購買協(xié)議中已承諾對二六三2012年的凈利潤未達(dá)盈利目標(biāo)部分進(jìn)行賠償，李小龍僅對2013年和2014年的二六三凈利潤目標(biāo)承擔(dān)賠償責(zé)任。

　　二六三在收購?fù)瓿珊蟮挠繕?biāo)中，除iTalk全球被收購后的盈利前景存在被高估風(fēng)險外，還存在另外的商譽(yù)減值風(fēng)險。

　　《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者了解到，二六三在報告書中提及，此筆交易完成后的公司合并報表將形成4.5億元左右的商譽(yù)。但凡事皆有兩面性，如果iTalk全球未來的盈利未達(dá)到預(yù)期或出現(xiàn)大幅下滑，二六三就不得不面臨商譽(yù)減值的經(jīng)營風(fēng)險，從而沖擊盈利水平。

　　將受困專利侵權(quán)行為

　　《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者注意到，此筆交易除存在被高估的可能性，且此筆交易的支付方式也不太利于二六三。

　　交易雙方簽訂的《股權(quán)購買協(xié)議》作出規(guī)定，本次交易設(shè)立托管賬戶，招商銀行紐約分行為本次交易的托管人。第一期收購價款5600萬美元中的500萬美元將于交割日進(jìn)入托管賬戶。除此以外，2012年前三季度凈利潤不足700萬美元的部分也在托管賬戶中保管。2013年5月1日解除托管后，2012年經(jīng)審計凈利潤不足利潤預(yù)測部分返還二六三，第一期收購價款中的500萬元托管資金扣除有關(guān)賠償金額后返還給iTalk全球。如果這個重組方案通過，這種只有尾款數(shù)500萬美元進(jìn)入托管機(jī)構(gòu)的付款方式對二六三來說極為被動。

　　而二六三支出的交易價款8000萬美元，折合人民幣為5.1億元，其中4.2億元屬于二六三首次公開發(fā)行尚未使用的超募資金，剩余的9000萬元則由二六三自有資金支付。

　　此外，業(yè)內(nèi)人士表示，VOIP行業(yè)有非常嚴(yán)格的技術(shù)專利門檻，Vonage全球就曾經(jīng)支付8000萬美元來解決與SprintNextel之間的專利糾紛。iTalk全球目前在業(yè)內(nèi)還很小，其使用的很多技術(shù)未獲得專利權(quán)人授權(quán)，如果iTalk全球真的能做起來，等待它的也可能將是賠償數(shù)額驚人的專利侵權(quán)訴訟，而這樣重大的交易風(fēng)險，二六三在公告中并未提示投資者。

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